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    今天是: 2022年07月02日 星期六
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    2018-12
    年末“小插曲”難改資金面平穩“主旋律”
       經濟承壓,貨幣政策易松難緊,流動性總體無憂,但近期存單利率持續上行,1個月國庫定存利率更顯著偏高,凸顯年底指標考核的影響。從往年看,年底資金面波動難免,壓力即將顯現,而央行隨時可能出手。機構認為,本周MLF到期是央行投放跨年資金的契機,也是觀測貨幣當局態度的重要窗口。

      政策難收緊大勢不會變

    10月底以來,央行明顯捂緊了自己的“錢袋子”。截至12月10日,央行已連續32個工作日未開展公開市場逆回購操作,不斷改寫持續停做的時長紀錄。在流動性供給嚴重依賴央行投放的當下,這很難不引起注意。然而,一番討論之后,各方幾乎眾口一詞地表示,央行逆回購停擺不應被過度解讀,也不必擔憂貨幣政策收緊。

      當前經濟形勢下,貨幣政策很難收緊。11月制造業PMI指數已跌至50的“榮枯分水嶺”上,景氣度繼續回落。11月進出口同比增速均出現較大幅下滑,“搶出口”開始退潮,外部環境變化對外貿的負面影響有所顯現。11月CPI同比漲幅低于預期,也從側面印證實體需求乏力??紤]到外貿不確定性較大、房地產趨弱恐拖累投資、消費受制于收入增長放緩,經濟運行變數增多、下行風險有所加大。貨幣政策有必要向“穩增長”傾斜,基本封堵了收緊的空間。

      事實上,當下市場更關心貨幣政策會不會進一步放松。圍繞降息的討論公開化就是最好的證明。在美聯儲口風有變,而國內通脹壓力趨緩之后,一部分機構更加堅定地押注央行將會降息??傊?,市場普遍認為,當前貨幣政策易松難緊,基于此,流動性應總體無憂,央行逆回購續停也好、MLF等額續做也罷,這些操作細節并不會改變大勢。

    “魔鬼藏在細節里”

      年底流動性果真不值得擔憂嗎?從總量角度看,確實如此。

    12月是傳統的財政投放大月,流動性總量反而有望出現較明顯提升。2016年12月和2017年12月的財政存款余額均減少約1.2萬億元。中信證券固收研報預計,今年12月財政存款料減少1.5萬億元。財政集中支出,可顯著充實金融機構備付金。歷史上,每到四季度末,金融機構超額準備金率就會迎來一個躍升,2017年就從三季度末的1.3%跳漲至2.1%。

      然而,分時段、分機構看,年底流動性出現短時性、結構性的波動幾乎又是難免的。所謂“魔鬼藏在細節里”,年底財政支出往往集中于12月底最后幾個工作日進行,與年底前資金需求最大的階段存在“時差”,遠水難解近渴。年底又是監管考核關鍵時期,銀行等金融機構出于考核達標、優化報表或應對風險等考慮,儲備流動性意愿較強,但這類機構恰恰是市場上主要的資金供給方,從傳統出資方變成融資方,這對資金供求帶來雙重負面影響。即便在以往貨幣政策較為寬松的時期,比如2012年和2015年,年底流動性也難免出現波動。

      值得注意的是,本月7日,央行招標的1個月期中央國庫現金定存中標利率達4.02%??紤]繳準后,銀行的實際成本在4.4%左右,比同業融資成本高出約150基點。

      中金公司等機構指出,國庫現金定存利率如此高,說明銀行需求十分旺盛,恰恰反映部分銀行仍存在考核達標或籌措跨年流動性的壓力。

      中金公司指出,10月以來同業存單凈融資規模不斷上升,帶動同業存單發行利率走出一波逆勢上漲行情,也反映出部分銀行存在流動性考核達標壓力。

      還應看到,今年以來資金面總體平穩寬松,但流動性總量卻不是很高,前三個季度末超儲率最高只有1.7%,9月末為1.5%。據華創證券測算,11月末超儲率預計約為1.3%,處于超低水平??紤]到近期央行未進行大額資金投放,預計在年末財政支出前,超儲率還可能進一步下滑。

      市場人士指出,當低超儲規模遇上年底多種擾動,對年底資金面不能過度樂觀。資金面能否平穩跨年,關鍵仍取決于央行貨幣政策操作。

      不是不放時候未到

      從往年來看,12月中下旬資金面最容易出現波動收緊。隨著時間來到12月中旬,各種壓力將逐步顯現。資金面能否平穩跨年,其實就取決于央行會不會繼續保持“沉默”。

      近期央行流動性為何“斷流”?綜合各方分析,原因主要有二:一是流動性的價格仍低,還沒到迫切需要投放流動性的地步。華泰證券固收研究稱,在貨幣政策調控框架從數量型向價格型轉變的過程中,貨幣市場“價”的變化更值得關注。二是穩定匯率壓力猶存。華泰證券稱,由于中美經濟周期錯位,中美短端利差已倒掛,人民幣仍有貶值壓力,鑒于12月份美聯儲加息概率較高,控制短端利差在合理區間仍有必要。

      不可否認,當前存在穩匯率需要,但這并不意味著必須放棄其他調控目標,保持流動性合理充裕仍是央行明確堅持的目標。

    2018年是內外部環境變化較大的一年,內部面臨宏觀經濟下行、信用違約、金融防風險等壓力,外部面臨貿易形勢變化、美聯儲加息、人民幣貶值預期上升等壓力,央行貨幣政策在經濟增長、金融防風險、人民幣匯率穩定等多個目標之間艱難平衡。而在年底這個時段,央行給予流動性風險更多關注是可以預期的。

      分析人士指出,隨著年末各類擾動顯現,預計央行將適時重啟資金投放操作,本周五2860億元MLF到期為央行投放跨年資金提供契機,也是觀測貨幣當局態度的重要窗口。預計央行對到期MLF進行超額續做可能性大,后續可能重啟逆回購操作,在財政投放到來前,填補短期流動性缺口??傊?,年底資金面“小插曲”難免,但平穩偏松的“主旋律”不會變。

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