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    今天是: 2022年07月01日 星期五
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    2017-01
    2017年中國通脹反彈或制約貨幣政策的空間
       ◆預計2017年通脹會高于2016年,全年CPI或超過2.5%。

      ◆今年通脹反彈或制約貨幣政策空間,使得寬松政策轉向中性,這與防范金融風險以及美聯儲加息的背景是一致的。

      今年通脹從隱憂正逐漸成為現實風險。2016年12月CPI同比上漲2.1%,比11月略有回落,但12月PPI上沖至5.5%,創下5年來新高。展望未來,考慮到1月春節因素,以及PPI去年上半年較低的基數效應,1月通脹數據會繼續大幅上行。出于防范金融風險、引導資金回歸實體經濟的考慮,去年底中央經濟工作會議首次提及貨幣政策穩健中性,意味著今年貨幣政策會比去年有所收緊。而2017年通脹風險將加劇貨幣政策收緊力度并對經濟增長和資本市場造成重大影響。

      縱觀2016年全年,人民幣貸款增加12.65萬億,其中超過一半的新增貸款流向居民。2016年居民新增貸款6.33萬億,同比增長63.6%,為統計以來的最高增速。相對而言,企業新增貸款比例首次在半數以下,為6.1萬億元,同比減少17.3%,為2010年以來最大降幅。

      居民貸款的高速增長與企業部門的貸款需求疲軟形成對比,考慮到居民貸款主要體現在按揭貸款,與去年一、二線城市快速上漲的房價相互驗證,決策層擔憂當下經濟“脫實入虛”。進而在去年年底的中央經濟工作會議上,提出了加大對于防范金融風險,更加倚重實體經濟的表述。例如,明確提到“房子是用來住的、不是用來炒的”,意味著抑制資產泡沫的配套舉措會有所增強;強調“把降低企業杠桿率作為重中之重”。在此背景下,2017年貨幣政策會比2016年有所收緊也在情理之中。

      當然,除了資產價格上漲以外,國內通脹壓力的增加以及海外美聯儲鷹派加息的啟動等,都是限制貨幣政策空間的原因。而從操作層面來看,自2016年四季度以來,貨幣政策收緊的態勢已經顯現,包括債市去杠桿、央行進一步完善對商業銀行的MPA考核,尤其是同業存款賬戶的清理和將表外理財產品納入表內監管、以及對居民房貸政策要求提高等,都是佐證。

      去年有關通脹的討論并非熱點,畢竟在數月之前,PPI仍處于長達四年多的通縮區間,但近來通脹數據,特別是PPI大幅上漲增加了市場對于今年通脹的擔憂。仔細研讀12月份的數據,有如下幾個特點:

      第一,12月CPI同比增速的回落,主要受到暖冬效應下蔬菜價格漲幅縮小的影響,1月春節到來,季節性因素會導致食品價格上升。12月食品價格同比增速從11月的4%回落至2.4%,其中,蔬菜價格同比增速更是從11月的15.8%驟降至2.6%,暖冬效應和低基數效應為主要原因。但考慮到1月恰逢春節,季節性因素或將推動春節食品價格反彈。

      第二,CPI中汽車燃料價格和服務業價格上漲顯著。12月非食品價格同比上漲2%,為5年來最快增速,其中,汽車燃料價格同比上升10.6%,增速曲線保持陡峭上揚,其背景是11月30日OPEC達成減產協議后國際油價跳漲,發改委12月連續三次上調成品油價格,汽油和柴油價格分別環比上漲11.1%和12.6%。

      第三,PPI上行主要源于上游原材料價格的大幅上漲。具體來看,76%的PPI上漲由以下五大行業貢獻:黑色金屬冶煉和壓延加工(同比增長35%),煤炭開采和洗選(同比增長34%),石油及天然氣開采(同比增長19.7%),有色金屬冶煉和壓延加工(同比增長17.1%),以及石油加工(同比增長16.6%)。

      第四,CPI和PPI的偏差達到2010年6月以來最大。其實,以往PPI與CPI也曾多次出現趨勢性背離,但考慮到PPI是下游生產資料的價格,傳導到上游CPI消費品價格需要時間,如果PPI持續高通脹,未來也有對CPI的傳導壓力。

      此外,考慮到今年春節提前至1月、低基數效應以及國際大宗商品價格持續走高的背景下,預計1月通脹會大幅攀升至2.8%,而低基數效應對通脹的影響在一季度最為顯著。展望全年,伴隨著輸入性通脹壓力的提升,前期房地產價格過高對房租的傳導逐步顯現,勞動力成本上升,以及結構性改革推動服務業價格上漲等,預計2017年通脹會高于2016年,全年CPI或超過2.5%。

      從這個角度來看,今年通脹反彈或制約貨幣政策空間,使得寬松政策轉向中性,這與防范金融風險以及美聯儲加息的背景是一致的。需要警惕的是,今年通脹是否會導致貨幣政策過度緊縮?在今年去杠桿任務加大之下,為防止金融市場系統性風險擴大,也需要整體流動性環境平穩而非過度緊縮。

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