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    08
    2017-02
    貨幣市場操作利率上行彰顯新動向
       春節后央行上調了常用借貸便利(SLF)利率,逆回購招標利率同步上揚,而節前央行推出了臨時流動性便利(TLF),并上調中期借貸便利(MLF)利率。這彰顯了央行推動去杠桿和防風險的決心,下一步市場流動性可能趨緊。

      近年來,隨著公開市場操作以及SLF、MLF等貨幣政策工具的不斷創新與頻繁使用,央行在調節市場短期流動性,緩和關鍵時點流動性緊張,以及貨幣市場操作利率波動等方面的能力增強。從近期看,央行貨幣市場操作利率的調整呈現三個特點:一是中長期利率和短期利率普漲;二是隔夜利率上調更多;三是對不達標的地方金融機構增加懲罰性措施。這些措施具有較強的針對性。

      2016年中央經濟工作會議提出,貨幣政策要保持穩健中性,適應貨幣供應方式新變化,調節好貨幣閘門,同時明確,要把防控金融風險放到更加重要的位置,下決心處置一批風險點,著力防控資產泡沫。

      在“穩健中性”的貨幣政策框架下,筆者認為央行采取上述系列動作,主要基于三個方面的考慮:一是通過提高資金成本來推動金融領域去杠桿,彰顯央行堅決去杠桿和防風險的意圖;二是通過貨幣市場操作利率調整,控制銀行信貸過快增長,緩解后續通脹壓力;三是美聯儲已開啟加息周期,提前上調貨幣市場操作利率,有助于緩解人民幣貶值和資本外流壓力。

      節前,部分人士將TLF等同于“降準”,忽視了二者在資金成本上有本質的區別。同樣,近期有分析認為貨幣市場操作利率的上調是變相“加息”,這也是一種誤解。一般而言,“加息”是指存貸款基準利率的上調,帶有較強的主動調控意圖,信號意義強烈;而貨幣市場操作利率的上行,調整的是商業銀行向中央銀行借款的利率。目前中資銀行向央行借款約為總負債的3%,直接影響有限。而逆回購中標利率上行,更是主要由市場決定。

      那么,為什么央行調整的是貨幣市場的利率,而不是存貸款基準利率?主要原因在于:一是目前我國經濟還在底部,進出口和民間投資依然低迷,企穩跡象尚不明顯,不具備全面加息的基礎和條件。二是我國以間接融資為主,對實體企業影響最大的是存貸款基準利率,加息將提高企業融資成本,不利于實體經濟發展。三是從信貸結構看,2016年新增信貸中近一半為住戶部門貸款,若此時加息將給房地產市場帶來過大沖擊。

      因此,此次貨幣市場操作利率上行,主要是為了向市場傳遞去杠桿和防風險的信號預期,給市場參與方預留緩沖時間和整改機會,在去杠桿的同時注重防范風險。相對來說,貨幣市場操作工具是更靈活的貨幣政策工具,在目前全面加息的基礎和條件尚不具備的情況下,調整貨幣市場操作利率比調整存貸款基準利率更為合適。

      當前,利率在調節資金供求和經濟主體行為中的作用進一步顯現,下一步央行或可進一步健全利率傳導機制,提升傳導效率,加快推進貨幣政策調控框架轉型,實現由數量型向價格型調控轉變。因此,央行未來將越來越傾向于采用轉向更加靈活、刺激更加溫和的貨幣政策操作工具,來調節貨幣市場操作利率和流動性,更好地實現貨幣政策多重目標的平衡。

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