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    07
    2017-03
    警惕負利率與“金融約束”的謬誤
       近年來,為了刺激經濟,一些發達國家實行負利率。負利率是指,把錢放在央行的銀行將被央行收費。央行借助負利率鼓勵銀行借貸放款,從而向實體經濟注入更多資金,以期達到刺激經濟活動的目的。

      比如,2014年6月,歐洲中央銀行成為第一家宣布對商業銀行計征負利率的主要央行。其后數家歐洲國家央行也相繼仿效。而日本銀行作為中央銀行于2016年1月29日也宣布降息至負0.1%。宣布負利率之前,日本銀行一直把關鍵利率壓在接近零的水平。這就是日本首相安倍晉三所謂“安倍經濟學”的關鍵武器之一:安倍政府寄望借助低利率甚至負利率降低企業和家庭的儲蓄意愿,增加消費、貸款或投資意愿。但是,這并沒有成功。

      這些由央行直接規定負利率的國家,其經濟不景氣,很大程度上是其稅負高、勞動力市場剛性化、福利國家化嚴重的結果。這些問題影響企業家的信心和投資積極性,鼓勵“養懶人”,慫恿人們依賴再分配生活,容易導致個人責任心喪失和人格完整性受損,最終也導致了經濟不景氣。這種辦法連“治標不治本”都算不上,甚至連“頭痛醫頭”、“腳痛醫腳”都算不上,差不多屬于“頭痛醫腳”、“腳痛醫頭”。當然,日本的福利國家化并不是安倍的問題,他的政策是嚴格限制福利國家的進一步膨脹。

      還有一種“負利率”則是政府推行通貨膨脹政策造成的。當通貨膨脹率高于存款利率時,儲戶所享受利率實際上為負,他們事實上需要為其存款付費,只不過不是支付給銀行,而是以“通貨膨脹稅”的形式支付給了政府。這是另外一種意義上的負利率。中國2016年一年期存款基準利率為1.5%,通貨膨脹率大約至少為1.8%。存戶的存款利率實際上就是負利率。

      如果政府蓄意通過推行通貨膨脹政策來推行負利率,那也是錯誤的。存戶應該為其儲蓄享受正的、至少為零的實際利率。存戶在銀行儲蓄,銀行將儲蓄轉化為投資,兩者均為經濟增長作貢獻。銀行為存戶的儲蓄提供一定的利息支付,從向實體經濟提供的貸款中獲得更高的利息回報,這樣就維持了金融市場各個環節的正向激勵。最優的情形是,存款利率和貸款利率均通過自由競爭的金融市場。這種情況下,金融市場過程沒有被扭曲,金融資源傾向于朝著回報率最高的方向配置。

      筆者認為,負利率論者是錯誤的凱恩斯主義“消費不足”理論的俘虜。諾貝爾經濟學獎得主、“知識貴族”哈耶克認為,“消費不足”理論錯誤地認為支出自己的全部收入者,要比積累自己的財產、只服務于自己利益者,對社會共同體的繁榮作出更大的貢獻。哈耶克指出,事實上放棄一種可能的當前消費是一切資本形成的前提,而且不消費所獲收入一般不意味著根本就不會支出這些收入,而只是意味著,將為生產性目的而支出這些收入。

      哈耶克支持“自愿性儲蓄”,認為應該做些必要的事情,以使這些儲蓄真正轉變為生產性投資。他反對政府的征稅或者通貨膨脹政策就能導致的“強制性儲蓄”。政府利用“強制性儲蓄”進行投資,實際上可能只是用于非生產性支出,不直接導致消費品生產的增長。 哈耶克批評了凱恩斯著名的花錢挖坑例子:先挖坑,再填坑,而投資在這一意義上根本與生產性支出和資本形成無關。

      與負利率政策犯有類似謬誤的是約瑟夫·斯蒂格利茨的所謂“金融約束”理論。該理論主張壓低存款利率,同時相應壓低貸款利率,這樣銀行保持一定的存貸差,同時實體經濟能夠享受較低的貸款利率,由此促進實體經濟的發展??瓷先ミ@一套設想很美妙,但實際上會帶來巨大的問題。最好的利率仍然是市場利率,它能夠引導資金資源朝著回報率最高的方向配置。貸款利率一旦人為壓低,就會導致資金資源被錯誤配置到一些低效率的地方,扭曲市場過程,不利于長遠的經濟發展。

      在中國尤其如此。中國是國有銀行主導、國有企業林立的國家,國有銀行嚴重依賴中央銀行保障的存貸差,人為壓低的信貸利率的最大受益者是國有企業,因為它們更容易拿到貸款,這就更容易形成“國進民退”的局面。同時,存戶的利益受到損失,其實質就是對個人產權的侵犯和剝奪。

      總之,金融市場上,自由形成的市場利率最為重要。任何人為的扭曲都不足取。不維護這種利率機制的中央銀行,就是最為失靈的中央銀行。

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