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    今天是: 2022年07月03日 星期天
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    2017-03
    貨幣與信貸增長的經濟效應由弱轉強了
       因資金緊張及監管的引導作用,自2015年10月以來M1增長大大快于M2增長,今年1月兩者間差距一度由10%以上縮小到3.2%。但2月的統計表明,M1增速又回到高于M2的狀態了。只是,這個局面會很快改變。

      M1增速超越M2增速狀態的出現,主要是資金“脫實向虛”的結果——資金不斷從企業和家庭部門被吸引到金融領域,現實表現就是銀行等金融機構通過同業和委外等表外業務將居民儲蓄、企業定期存款等原先屬于M2類別的存款轉化為屬于M1類別的金融同業存款、企業活期存款。

      對M1增長穿越M2增長態勢,筆者一直認為并不是“貨幣金叉”,而是因為實體經濟在“底部徘徊” 。實際上,去年下半年貨幣結構是“偽金叉”,筆者如此判斷的原因有二:樓市繁榮帶來房產交易的膨脹,致使居民儲蓄較多轉化成了企業存款;理財市場繁榮,使居民儲蓄流失為企業部門存款。加上其他促使資金“脫實向虛”的因素,原先歸屬于M2類別中的儲蓄存款大量轉化為M1類別的各類存款,尤其非存款性金融機構存款,致使M1迅速上升,并呈現遠超M2增長的態勢。

      今年,自律組織將實行新的合格審慎管理規則,所有存款類機構都必須參與評估,并在評分體系上引入了相對得分法規則。在資本金監管和其他財務指標比例監管標準方面,從一季度起,MPA評估時,表外理財正式被納入廣義信貸范圍。監管環境的變化,勢必對銀行等存款類機構的同業發展造成持續的影響。去年末的債市大調整和理財市場規范措施,也使理財市場快速發展態勢得到緩和。種種現象表明,支撐M1高于M2增長的因素正在消退,未來M1高增長態勢將難以延續,預計未來M1增長仍將緩慢回落,而M2將保持弱平穩態勢,從而在貨幣結構上M1將向M2靠近,年內M1或降落至M2下方。貨幣結構的這種改變,意味著貨幣活性降低,貨幣追逐短期收益的動能下降,資金“脫實向虛”的態勢由此將得到緩解。

      資金回歸實體,通常意味著信貸增長再度集中于企業部門。央行公布的2017年2月的金融數據表明,在企業部門的信貸增長中,短期貸款和中長期貸款都有所增加,其總規模的下降,仍然是票據融資減少所致,這一點和1月的變化相同。票據融資是銀行信用和商業信用的結合,1、2月企業部門的當期商業活動銀行融資中,短期、中長貸款增長較快、票據融資大幅減少,表明雖然當期貨幣市場流動性緊張,但實體部門企業當期經營面臨的貨幣環境還是較為寬松的。從長期看,企業部門信貸的長期化趨勢日益強化,這預示著經濟增長的潛在動力正在逐漸增強。

      從貨幣政策的效應看,信貸增長和貨幣回升對經濟的效應自2012年以來就已開始逐步走低了,即貨幣政策由“積極”轉向“中性”,這在宏觀效應方面的顯著變化,就是資本產出率的逐步走高。貨幣擴張之所以能刺激經濟,是因為貨幣擴張能刺激投資增長,而投資就意味著加杠桿、加產能,而這顯然不符合當下的中國經濟發展態勢。因此,中國經濟發展對貨幣政策環境的最現實選擇,就是“穩健中性”。

      毫無疑問,投資仍是中國經濟現階段的第一增長動力,投資能否企穩,決定了中國經濟平穩增長能否實現,而投資的企穩或回升,必然伴隨著相應的融資增長。2010年以來,貨幣和信貸擴張的經濟刺激效應趨于弱化,主要是基于以下兩個方面的原因:首先,以土地為代表的資產價格暴漲,尤其地價暴漲使得大量信貸資金轉變成了轉移支付,并最終被固化,沒有被投入經濟運行中去;其次,金融創新帶來的非信貸融資增長,大量投、融資渠道轉向信托、委外、理財等表外性質的直接性市場融資,信貸、貨幣增長和投資增長之間的關聯性由此大大減弱。

      實行新的合格審慎管理規則后,信貸增長和投資增長之間聯系的相關性重又得到了加強,尤其是中長期信貸將如何增長,會直接決定未來的投資增長前景。由此可以判斷,當前信貸中長期化的傾向以及新增信貸規模的適度擴張之勢 ,顯然有助于未來投資增長的企穩回升。(作者系中國金融研究院(華東師大-上海市人民政府發展研究中心)特約研究員)

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