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    2017-06
    中國風險之辯:“降級”之后,“去泡沫”更重要
     權評級一直處于上升通道中,很多人似乎已經對于中國的主權評級的不斷上調有些厭倦了,甚至經常有人開玩笑說,一次性把中國調到AAA級,不就一勞永逸了。

    這樣的一種頗有些自滿的心態,在穆迪有些“突然”地調降中國的主權評級后,顯得有些難下臺面。很多人似乎也無法習慣突然失去鮮花和掌聲。但事實上,穆迪一年前已經把中國的評級展望降為“負面”,當時也提及了債務高企以及改革進程緩慢等問題。一般而言,如果評級機構提及的這些問題無法得到緩解,那么未來的降級只是時間問題。而債務增加的背后,是對經濟增長以及資產價格增長的熱情,這有些像中年男子的膽固醇指數,雖然醫生不斷警告說“你的膽固醇太高了”,但面對美食,卻鮮有人可以抵擋。

      直到有一天,穆迪“勇敢地”將中國降級,我們才意識到,原來有些事情不是開玩笑的。事實上,評級不是一個簡單的工作,尤其在降級時,分析師會面臨很大的壓力,而一旦降級,陰謀論等說法也很容易甚囂塵上。但分析師也有自己的苦衷,以主權評級為例,每個評級機構都有自己的一套評級體系框架,在這套框架中,每個國家的評級都有自己的參照物,比如說中國在穆迪的評級此前為Aa3,但中國的各項債務指標卻明顯高于同級的國家,分析師又如何解釋這樣的一種“鶴立雞群”呢?

    接下來的問題是,中國被降級,是否真的如想象中那樣影響巨大呢?事實上,在很多國際性商業機構的內部評級中,中國的評級早就被調低,穆迪的降級只是確認了這樣一種趨勢而已。當然,主權評級被降低,也會影響到很多中資機構的評級,未來其海外發行債券的成本也可能相應提高,但只要在投資級評級之上,最終的發行價格在很大程度上還要取決于市場的流動性狀況和市場的整體風險偏好。所以,從這個角度來說,評級下調的短期影響是十分有限的。

    然而,評級下調的長期影響可能是相當巨大的。我們應該從兩個方面來考慮這個問題,首先,如果想要獲得評級的上調,中國可能需要至少等待兩到三年。評級上調的邏輯跟下調是類似的,如果希望評級被上調,評級機構首先需要將評級展望從目前的“穩定”上調為“正面”,而這至少要等待一年,而真實的評級上調則需要在此基礎上再等待至少一年,從這個角度來說,評級機構的行動事實上是有很強的“滯后性”的,但這樣的“滯后性”也意味著短期的些許改進,難以獲得評級機構的認可——獲得評級上調需要長期的努力。

    從另一個角度來看,中國官方雖然對主權評級下調表現得憤怒甚至不以為意,但事實上其降杠桿的決心反而會增強。從某種角度來說,中國從去年以來的“去泡沫”以及“降杠桿”,也表明中國也在擔心自身的債務問題,但中國官方的心態是,自己的問題自己解決,同時也希望在解決自身問題的同時,減少外界噪音。所以,穆迪的降級看起來是踩了老虎尾巴,但其政策寓意卻更加值得深思。在很大程度上,“去泡沫”一派也會在中國官方內部的政策辯論中占據上風。

    因此,對于已經顯露出泡沫跡象的人民幣資產價格來說,穆迪的降級可能意味著資產價格回歸正?;拈_始。坦率地說,把壞事變成好事,才是相對成熟的心態。

     
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