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    今天是: 2022年07月01日 星期五
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    2017-08
    811匯改兩周年:新挑戰與新機遇
       在風云激蕩之中,人民幣811匯改已經走過第二個年頭?;厥變赡?,人民幣匯率運行既經歷了險象環生的跌宕起伏,又在制度創新中迎來了企穩反彈。展望未來,人民幣匯率的“雙錨機制”已經確立,但新挑戰和新機遇正在涌現。人民幣匯率將怎樣運行?人民幣匯改將邁向何方?人民幣國際化將如何推進?基于對811匯改歷程的全面梳理,我們認為,兩年的風雨兼程塑造了人民幣匯率運行的新特征,對中國經濟改革開放產生了深遠影響,提供了經驗保障。得益于此,人民幣匯改方向進一步明確,深化改革的步伐不會停止,人民幣成長為國際貨幣的新征途即將開啟。

      兩年間,隨著人民幣匯率的雙錨機制逐漸確立和完善,人民幣匯率運行呈現出三方面的新特征。第一,高估壓力釋放,匯率重返功能本位。根據我們的測算,811匯改以來,在人民幣階段性貶值的引導下,人民幣實際有效匯率對均衡匯率的正向偏離持續收窄,轉換為圍繞零點的小幅振蕩。人民幣對一籃子貨幣有效匯率的階段性高估基本消除,推動匯率回歸調節中國經濟內外均衡的本位。第二,貶值心魔起滅,人民幣匯率運行企穩。2016年下半年,人民幣貶值預期不斷自我強化而漸成心魔,投機力量唱空、做空人民幣的風險非理性放大,對匯率穩定產生了多輪嚴重沖擊。2017年1月以來,得益于預期管理的成效和人民幣基本面的改善,人民幣兌美元匯率擊潰“破7”妄念,重回穩定運行的長期軌道。至今年7月,人民幣外匯儲備連續6個月上漲,離岸、在岸人民幣匯率價差大幅縮小,表明人民幣企穩預期再度成為市場共識。第三,雙向浮動形成,金融開放格局擴展。以811匯改為分水嶺,人民幣匯率徹底告別單邊升值模式,有彈性的雙向浮動成為新常態。加之中國外匯交易中心(CFETS)貨幣籃子美元權重的調降,人民幣與美元的隱性紐帶被剪斷。這保障了人民幣順利加入SDR,并獨立于美元履行儲備貨幣職能,進而打開了人民幣國際化和中國金融開放的新局面。

      基于上述新特征,811匯改不僅實現了機制變革,更對中國經濟的長期發展產生深遠影響。首先,在改革和開放的關鍵節點上,確立了砥礪前行的發展基調。由于現階段對內改革和對外開放的縱深推進交匯于人民幣匯改,811匯改的穩步前行,以實際行動證明了中國經濟的改革不會停頓、開放不會動搖。其次,在危機十年的階段演變中,堅守了國家安全的金融底線。2015年下半年以來,隨著美聯儲進入加息周期,本輪金融危機演變為新興市場貨幣危機。由于811匯改搶占先機、主動防御,人民幣兌美元匯率的貶值幅度在新興市場中居于低位,避免了系統性風險的爆發。最后,在內外經濟形勢的雙重壓力下,夯實了“中國模式”的制度自信。

      外部來看,本輪匯改正值全球經濟步入亂紀元,黑天鵝風險層出不窮。內部來看,中國經濟進入“L”型下行通道,金融市場脆弱性凸顯。面對內外重壓,中國貨幣當局打破模式束縛和經驗成見,以契合中國國情的新制度、新路徑化危為機,協調了改革步伐和風險防范,把握了復雜環境中的改革機遇,驗證了以中國智慧解決中國問題的可行性。

      實踐是檢驗真理的唯一標準??v覽全局,811匯改在中國新一輪的改革開放中居于先導地位。兩年來,在多重博弈中淬煉而成的改革經驗,無論對匯改的后續深化,還是對改革開放的其他領域,均具有至關重要的指導作用。

      匯率穩定是國家金融安全的核心支柱。過去兩年的事實證明,匯率的非理性振蕩不僅會引致內外經濟失衡,更會引發對中國經濟前景和改革進程的質疑,進而催生系統性風險。因此,人民幣匯率問題應從金融問題上升至國家安全問題,從國家利益出發進行謹慎對待、專業處理,將“底線思維”貫徹于人民幣匯率的運行之中。

      改革是實現匯率穩定的根本手段。如果兩年前811匯改未能啟動,那么人民幣高估壓力將繼續積累成“堰塞湖”,并在美聯儲加息后驟然傾瀉,造成人民幣崩潰式貶值和貨幣危機。而盯住美元的匯率機制亦將阻礙人民幣加入SDR,導致中國金融開放痛失5年戰略機遇期。因此,雖然811匯改造成了一定的經濟成本,但是這些對價以短謀長,換來了人民幣匯率穩定的長期制度基礎,進而從根本上防范了重大匯率風險。

      預期管理是維護匯率穩定的關鍵保障。事實證明,人民幣貶值預期極易變異為心魔,嚴重干擾人民幣匯率運行。因此,需要不斷完善疏堵并舉的預期管理機制,引導市場客觀認識人民幣基本面,及時阻斷非理性預期的自我實現。特別是在敏感時點上,預期管理應當果斷遏制貶值共識,從而緩釋長期壓力。

      實事求是、因勢利導是改革的務實途徑。兩年來,人民幣匯改既未墨守國際經驗,也未因循理論范式。中間價形成機制、預期管理機制和跨境資本流動管理體系等一系列制度創新,均融入了對中國國情的準確定位,對全球局勢的靈活應對,從而有效化解了國內外雙重壓力。

      要以全球眼光考量改革安排。英國退歐、特朗普勝選等黑天鵝事件表明,隨著匯率市場化程度的提升,外部沖擊對人民幣匯率運行的影響日益增強。因此,需要高度重視全球經濟形勢和貨幣政策的動向,并據此有序安排人民幣匯改的后續步驟,前瞻性地進行措施調整和政策進退,降低政策成本和匯率風險。

      要以全局視角防范匯率風險。2016年1月和12月,人民幣匯率驟貶先后與中國股市熔斷、債市風波相伴共生。這表明,不同市場間的風險傳染正在增強,針對匯市進行孤立、割裂的風險防范難有實效。需要密切監測并及時阻斷金融風險的跨市場聯動,嚴防匯、股、債、房等多市共振觸發系統性風險。

      匯率問題三個維度需要統籌協調。當前,“服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革”已上升為中國金融工作的三大任務,亦成為人民幣匯率問題的核心維度。811匯改的經驗表明,作為對外開放的關鍵步驟,人民幣國際化需要貼近實體經濟的真實需求,以獲得穩健持續的前進動力。而人民幣國際化與匯率穩定存在“蹺蹺板效應”。當匯率風險上升時,人民幣國際化應當適度放緩,以維護人民幣匯率穩定的大局。當匯率企穩后,人民幣國際化需要擇機加速推進,以開拓實體經濟的發展空間。

      市場力量和政策力量需要平衡兼顧。匯改兩年來,市場“無形之手”與政策“有形之手”經歷多輪博弈,均展現出對匯率運行的強力影響,任一力量都無法單獨決定匯率的長期運行態勢。放眼未來,人民幣匯改仍需堅持初心,繼續強化市場在人民幣匯率形成機制中的主導作用。而政策力量則需要順勢而為、適時進退,積極引導市場力量,以形成穩定人民幣匯率的長期合力。

      風雨兼程,惟愿開拓新路;梳理經驗,只為再度遠航?;仡檭赡?,人民幣匯率已經實現強本固基;展望未來,新挑戰和新機遇正在涌現,人民幣邁向國際貨幣的新征途即將開啟。

      基于此,我們提出如下建議:第一,持續優化人民幣匯率預期管理機制。今年年末,隨著美聯儲縮表與第三次加息共振,新的外部沖擊可能形成,需要堅守預期管理,警惕貶值心魔復燃。第二,適時適度放寬跨境資本流動管理。在真實性合規性基礎上,進一步疏通資本輸出渠道,降低海外投資成本,滿足“一帶一路”建設和國際產能合作中的實體經濟需求。第三,有序深化匯率形成機制改革。結合全球經濟形勢,首先因勢利導地延長境內人民幣外匯市場交易時段,豐富市場參與者結構,此后再擇時擴大人民幣兌美元匯率波動區間。第四,擇機加速人民幣國際化進程。搶抓人民幣企穩機遇,推動人民幣國際化從跨境貿易主導向資本輸出主導轉型,將區域經濟一體化的真實需求轉化為人民幣國際化的持續動力。

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