<xmp id="s2qsq"><table id="s2qsq"></table>
  • <xmp id="s2qsq"><table id="s2qsq"></table>
  • <xmp id="s2qsq"><table id="s2qsq"></table>
    今天是: 2022年07月02日 星期六
    最新資訊
    25
    2017-08
    中國央行直購資產重回視野
       8月22日,財政部公布將滾動發行6000億特別國債;同日,央行表態將繼續購入特別國債,以實現貨幣市場、債券市場、流動性水平的平穩過渡。中國目前發行過2次特別國債,第一次為四大資產管理公司籌集資本金,規模為2800億;第二次為外匯投資公司籌集資本金,規模為15500億。兩次特別國債發行后,央行均在市場上購入,在操作上屬于央行直購資產投放基礎貨幣模式。

      由于基礎貨幣增長的乏力,中國的貨幣增長已連續3月低于10%,7月份為9.2,為中國央行1986年12月公布該項數據以來的最低。另一方面,超高的存準率(RRR)和同樣處歷史低點超儲率表明,依靠貨幣乘數擴張維持相對平穩的貨幣增長空間,也已壓縮緊極限!中國未來要維持流動性相對平穩的態勢,勢必面臨以下選擇:降準、新創基準貨幣投放渠道。在降準因信號意義過強受到限制的情況下,央行會選擇直購資產模式新增基礎貨幣投放嗎?筆者認為,這將是中國央行越來越面臨的不得已選擇。

      直購資產與貨幣創設

      金融危機后,美聯儲(FED)和歐洲央行(ECB)的“量化寬松”常態動作,使歐美央行購買資產的行為,進入了公眾視野。實際上,在信用貨幣時代,央行通過購買資產,實現基礎貨幣投放,是央行創設貨幣的標準動作和最基本手段!

      作為金融紀律和財政約束的基礎,壟斷發鈔權的央行不能直接對政府負債,即央行不能直接為財政融資。因此,央行只能通過公開市場操作、貸款和貼現窗口,對存款類金融機構創設債權(即生成基礎貨幣),要么通過直接購買資產,為具有信用貨幣派生功能的存款類機構,構建起在央行的存款(同時生成基礎貨幣);前者通常是短期的,后者才具有長期性,即央行直購資產創設的基礎貨幣,才具有穩定性!

      為了保證央行資產負債表的健康、從而貨幣體系運轉正常,央行在放款給存款類金融機構時,如公開市場操作、再貸款和轉/再貼現等,需要金融機構提供能體現國家信用的抵押品,通常是各類主權債務憑證。 關于央行創設貨幣和國家信用之間的關系,筆者在之前發于本網的《中國貨幣擴張遇到瓶頸》中,有詳細描述,相關結論如下:央行通過抵押品管理和交易標的的選擇,使儲備貨幣的發行和國家信用建立起直接聯系。如果央行通過直購資產的形式來創設基礎貨幣,作為國家信用的顯性體現,央行直購資產的對象通常只能是政府債券。信用貨幣背后的信用是國家信用,國債為代表的政府主權憑證是國家信用的直接體現。

      中國央行會直購資產嗎?

      答案是肯定的。中國央行創設基礎貨幣的手段一定會向直購資產方向發展;人民幣作為信用貨幣,中國央行能直購的資產,一樣也只能是各類政府債券!

      在成熟經濟體的貨幣體系中,央行主要通過直購資產來創設貨幣和實現基礎貨幣的投放。2008年金融危機前,FED和ECB報表中,債券資產比重基本在85%-90%;金融危機發生后,商業性金融機構大量增持政府債券,導致央行資產比重急速下降,非資產購買通道(公開市場、貸款和貼現窗口)的貨幣投放比重上升;盡管這類臨時擴張措施維持了央行報表的穩定,但整個貨幣體系的信用擴張能力大為受損,FED和ECB隨后分別推出了數輪“量化寬松”政策,擴張央行的資產負債表,以對沖金融體系信用擴張能力的下降(彼時美國金融體系的信用擴張能力即貨幣乘數,急速下降到了危機前的1/3),維持社會廣義流動性的平穩,避免重蹈“大蕭條”。伴隨歐美QE政策的推行,歐美央行資產中債券資產的比重不斷上升,到2015年達到了接近95%。這意味著,歐美央行通過直購資產創設基礎貨幣的比重,QE后比危機前提高了5個百分點。從歐美央行擴張直購資產的QE過程看,“鎖短放長”是歐美央行更為看重的動作, 2015年后FED的債券資產已基本上變為長期性的,長期債券資產的比重由危機前的約55%上升到了當前的95%。

      相比于海外成熟市場直購資產模式的貨幣主投放模式,中國的基礎貨幣投放模式還在轉型過程中。從中國貨幣當局的報表結構變化歷史看,中國央行的基礎貨幣主要投放渠道,先是經歷了開創期時再短款、票據發行,后伴隨中國經濟融入全球經濟的加速,外匯占款在較長時間內,成為了央行基礎貨幣投放的主渠道,并給市場留下深刻印象,造就了當前中國的高存儲率(RRR)現狀;2014年后,中國央行的貨幣創設主渠道,漸由外匯占款轉向公開市場操作和貸款、貼現窗口,期間也因此創設了PSL、SLF、MLF、TLF等不少新工具。

      由中國央行新創設出的基礎貨幣期限看,中國央行的貨幣政策操作,具有顯見的“鎖長放短”特征。在總量偏緊的政策基調下,“鎖長放短”的副作用是顯而意見的:它使貨幣短期化,從而使得整個貨幣體系呈現“資本不足、貨幣充裕”的矛盾特征;它使貨幣集中于貨幣市場,使得資金不愿進入長期投資市場,加劇了“脫實向虛”現象。對比央行直購資產的貨幣創設形式,直購資產創設的基礎貨幣因具穩定性和長期性,好處是顯見的。中國貨幣體系關注者在關注FED政策變化的QE和“縮表”過程中,往往忽視了FED及其它西方央行基礎貨幣期限機構的變化!

      中國央行何時能直購資產

      基礎貨幣投放的期限結構,對貨幣政策的經濟效應影響是顯而易見的,否則“扭轉操作”也不會成為繼“量化寬松”之后的財經熱詞。顯然,央行通過直購資產的形式投放基礎貨幣,既可實現基礎貨幣總量的調控,也可實現基礎貨幣期限結構的調控。

      中國央行目前基礎貨幣投放形式的顯見缺點是,創設出的貨幣期限過短,從現象上看,基礎貨幣投放集中于短期限,從而直接導致了中國利率曲線的“異形”:短期利率曲線表現為駝峰形狀。而在2012年之前的大部分時間里,中國的利率曲線也是傾斜向上的;2012年后外匯占款構成百分百基礎貨幣增長的局面開始轉變,新增基礎貨幣渠道開始多元化,2014年后則基本轉向了非外匯占款渠道。

      現代信用貨幣體系下,各國貨幣當局的基礎貨幣創設與國家信用直接掛鉤。除非特殊時期,央行可以直購的資產只能是各類政府主權債務工具,尤其是長期性的政府公債產品,甚至是政府永續債。筆者先前發表在本網的文章(《中國貨幣擴張遇到瓶頸》)曾指出,國家債務充當儲備貨幣創設過程中的抵押物,顯示了國家債務的貨幣經濟學意義;國債的貨幣經濟學意義,使得國債不再是單純“債務”,而且還是主權貨幣發行的基礎和保證。

      可見,中國央行何時能直購資產,要看中國政府債券的廣度和深度,尤其是長期限國債產品的市場容量要有一定規模,因為這是央行直購資產后的持有資產“底倉”。截止2017年7月10日,中國國債規??偭繛?9.55萬億,其中10年以上為19.24萬億,占比為48.7%。2017年6月末中國央行的基礎貨幣余額為30萬億,FED等西方成熟市場央行基礎貨幣投放的直購資產渠道,在危機前稍低時期,也達到了85%上下,央行通過直購資產后持有的政府債券占國債總量的比重約為30%。顯然,中國央行目前是不具備讓直購資產成為基礎貨幣主渠道的條件的。

      除了國債的深度和廣度不夠,制約了中國央行直購資產外,政府還需要基于國債的貨幣經濟學意義,建立債務可持續、宏觀調控和貨幣增長的“三位一體”國債管理框架,政府債務管理突破傳統的“財政平衡”管理模式,在全新的“債務-貨幣”經濟學思維下,全面看待政府債務發展。

      不過,央行直購資產的基礎貨幣投放模式建立,不會是一蹴而就的。當前PSL、MLF等貸款和貼現窗口下的貨幣創設,實際操作中也是基于國債抵押的,央行可隨時啟動直購資產對貸款、貼現窗口貨幣創設的替換,使得基礎貨幣投放的期限增長,即變“鎖長放短”為“鎖短放長”,而不需要調整RRR。筆者預期,短則1年,長則3年,中國央行將會直購資產。畢竟,中國外匯占款之后對基礎貨幣投放新渠道的開發,都是短期限的;對引進長期限基礎貨幣投放的直購資產模式,貨幣體系正常運轉已提出了要求。

      央行開啟直購資產模式,對中國金融市場和貨幣體系有何影響呢?央行直購資產后,中國的利率曲線異化常態(指短期限存在凸點的現象)將會逐漸緩解,貨幣體系的穩定性將提高,利率曲線向上傾斜的正?;l展方向,將帶來市場發展穩定性程度的提高。至于向哪個方向發展,則要受貨幣政策變化和經濟發展等其它因素影響而定。

    文章關鍵詞:


    2016-2021 深圳深國融財富管理有限公司 All Rights Reserved

     
    H文纯肉教室校长,国产美女白浆在线播放,亚洲最大AV无码网站枫山恋
    <xmp id="s2qsq"><table id="s2qsq"></table>
  • <xmp id="s2qsq"><table id="s2qsq"></table>
  • <xmp id="s2qsq"><table id="s2qsq"></table>