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    2018-03
    股票發行注冊制改革需穩扎穩打
     
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      日前,全國人大常委會會議決定股票發行注冊制改革授權延期兩年。一方面,目前A股市場信息披露制度仍不完美,部分公司存在信息披露不及時、不完善、不準確等現象,嚴重損害了中小投資者利益;另一方面,我國資本市場的退市制度沒有實現常態化,作為注冊制改革配套的退市制度有待完善

      2月24日,第十二屆全國人民代表大會常務委員會第三十三次會議決定:2015年12月27日第十二屆全國人民代表大會常務委員會第十八次會議授權國務院在實施股票發行注冊制改革中調整適用《中華人民共和國證券法》有關規定的決定施行期限屆滿后,期限延長二年至2020年2月29日。注冊制授權決定延期是什么原因?兩年之后是否就是推出注冊制改革的合適時機?就此問題,記者采訪了有關專家。

      延期推出有多種原因

      新股票的發行制度一般有3種,即審批制、核準制和注冊制,每一種發行監管制度都對應一定的市場發展狀況。但在事實上,各國關于注冊制的內涵和標準定義還有很大爭論。交銀施羅德基金首席策略分析師馬韜介紹,“注冊制是以充分的信息披露為核心,發行證券的公司提供關于證券發行本身以及同證券發行有關的全部信息,以招股說明書為核心,淡化或取消行政審批。股票發行注冊制的本質,是在充分的法律制度保障下,以信息披露為核心的發行制度”。

      “授權延期說明目前注冊制推出實施的準備工作還有進一步完善的空間。”中國政法大學商學院院長劉紀鵬認為,在注冊制改革推進之初,業界和學界主要有兩方面觀點。一種觀點主張要全面復制海外成熟市場的注冊制經驗,另一種觀點認為,應從審批制發展到核準制,再逐步發展到充分的股票發行注冊制。目前看,若完全放開政府部門“有形之手”的監管,采用注冊制的話,市場波動過大,不利于監管和掌控。例如,目前國內的新三板已在向注冊制“靠攏”,但從實際情況看,新三板做市指數、流動性、券商和企業的參與積極性等方面并沒有完全取得預期效果,說明目前在完善多層次資本市場方面還有很大提升空間。

      前海開源基金首席經濟學家楊德龍也認為,A股市場經過多年發展,市場的成熟度有所提高,但參與者的成熟度離實施注冊制改革還有一定差距。比如,在市場中占比較大的散戶投資者并不具備定價能力,對于新股的辨識度比較低。如果立刻采用注冊制,可能會讓一部分績差公司甚至騙子公司上市,損害中小投資者利益。又如,目前A股市場信息披露制度仍不完美,部分公司存在信息披露不及時、不完善、不準確等現象,嚴重損害了中小投資者利益。此外,我國資本市場的退市制度沒有實現常態化,作為注冊制改革配套的退市制度有待完善。Wind資訊顯示,從2001年至今,A股市場共計94家上市公司退市,平均每年退市公司的數量非常有限,遠遠小于每年上市的新股數量。市場整體的“新陳代謝”有待進一步加強。

      除了內部因素之外,從外部環境看,自2008年國際金融危機以來,歐美股市等外部權益類市場已從歷史低點緩慢恢復并持續“走牛”多年。以美國股市為例,美股已走出約9年的牛市,道瓊斯指數、納斯達克指數在過去幾年中紛紛創下歷史新高。中國證監會主席劉士余認為,歐美發達國家相關金融市場積累了一定泡沫和風險,已經有調整的征兆,這給我國實施注冊制改革時間窗口的選擇帶來了不確定性。

      綜上,為使繼續穩步推進和適時實施注冊制改革于法有據,保持工作的連續性,避免市場產生疑慮和誤讀,為修訂證券法進一步積累實踐經驗,有必要延長《授權決定》的實施期限。

      既定改革方向沒變化

      我國現行股票發行制度是核準制。在核準制條件下,證券發行必須遵守信息披露義務、符合法律法規規定的證券發行條件并接受證券監管部門的審查和監管。核準制雖然在一定程度上發揮了積極作用,但也帶來了核準成本高、效率有待提升等問題。

      2013年11月份,黨的十八屆三中全會審議通過的《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》中明確提出,推進股票發行注冊制改革,這是注冊制首次寫進黨的文件。“實施股票發行注冊制改革”還作為2015年的工作部署,寫入2015年的《政府工作報告》。此外,根據“十三五”規劃綱要,要“創造條件實施股票發行注冊制”。從政策的連續性看,顯然注冊制改革的方向并沒有根本變化,但現階段推出注冊制的條件并不成熟,要努力創造和完善推出的條件。

      英大證券首席經濟學家李大霄認為,注冊制改革既不能“單兵突進”,又不能停滯不前,不能為了追求注冊制推出實施的速度,忽視了資本市場發展的質量。至少要等上市公司、二級市場、投資者等各方面都對注冊制具備充分的預期和準備后,方可實施。

      注冊制授權延期了,我國新股發行制度還要不要繼續改革?劉紀鵬認為,新股發行制度改革理所當然要繼續穩步推進。目前,核準制改革的核心之一是核準的主體和客體,IPO企業出了問題是該發審委員負責,還是找交易所?IPO質量問題到底誰來負責?目前,這些問題還沒有明確規定。部分海外市場的發審委設在證券交易所,這方面的經驗可供參考??傮w看,與國外市場不同,我國資本市場各項改革需要面臨股權分置、中小投資者眾多等特殊的市場情況,既要借鑒國際的規范和經驗,更要根據我國國情推進,既要用好“有形之手”的監管之力,又要讓“無形之手”發揮好作用,要穩步扎實、實事求是地推進中國特色新股發行改革。

      穩步推進注冊制改革

      股票發行注冊制是一項系統工程,需要很多配套政策措施。“配套改革需要相當的過程、相當長的時間。注冊制是不可以單兵突進的。”劉士余說。

      事實上,近年來證券監管部門為穩步推進注冊制改革作出了不懈努力。首先,為解決新股發行“堰塞湖”問題,監管部門不斷推進新股發行常態化。2017年共審結IPO企業633家,申報排隊的上市企業家數大大下降。通過發行與并購重組審核監察委員會、更細致的IPO審核機制、發審委委員終身追責制等多項舉措,IPO質量穩步提升,IPO發行企業的信息披露、公司治理、投資保護等更加規范。

      其次,為營造良好的改革外部環境,監管部門加強一線監管,打擊違法違規行為。2017年證監會共作出行政處罰決定224件。其中,罰沒款金額74.79億元,同比增長74.74%;市場禁入44人,同比增長18.91%,有力維護了市場“三公”原則。

      再次,近年來,我國上市公司信息披露和投資者保護工作取得了明顯成效。通過修訂《證券交易所管理辦法》,監管部門正在探索推進“以監管會員為中心”的交易行為監管模式,完善交易所對發行人、投資者、會員的管理措施和手段。

      劉士余認為,通過近兩年的努力,中國證監會在完善市場制度、健全市場機制、規范市場秩序、增強市場誠信、強化市場監管等方面,為穩步實施注冊制改革創造了較為有利的條件與環境。

      “展望未來,注冊制改革沒有必要為了追求某個時間點急于推進,也沒有必要照搬照抄國外做法,當務之急應根據我國資本市場的實際情況,逐步完善核準制,然后穩妥有序地推進注冊制改革。”劉紀鵬說。

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