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    今天是: 2022年07月01日 星期五
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    2018-04
    從一季度金融數據看貨幣政策走向
       3月末社會融資規模和M2的存量分別為179.93萬億元、173.99萬億元,同比增長10.5%、8.2%,增速均明顯回落,市場對金融條件超預期緊縮的擔憂增加。與此同時,央行近期宣布定向降準置換MLF和可能逐步放開利率自律上限,加之中共中央政治局會議提出“保持貨幣政策穩健中性,注重引導預期,把加快調整結構與持續擴大內需結合起來”,引發市場對于貨幣政策后續走向的熱議。

      筆者認為實際融資環境不會超預期收緊,貨幣信貸和社會融資規模仍會保持合理增長。原因有三:

      其一,“開正門、堵偏門”,緩解表外融資回表對銀行信貸造成的壓力。在推進結構性去杠桿和建立房地產長效機制過程中,國企等軟預算主體和房企的融資需求將得到抑制。在壓縮表外融資渠道“堵偏門”的同時,銀行資本金、負債端和宏觀審慎評估(MPA)等“開正門”的壓力陡然加大。對于資本金消耗加大問題,監管部門已推出鼓勵定增和發行資本補充債券、適當下調貸款撥備率等政策舉措。從負債端壓力來看,由于中期借貸便利(MLF)利率顯著高于存款準備金利率,此次降準置換MLF,有助于為銀行提供長期、低成本資金,降低銀行付息成本。從MPA來看,央行要求相關金融機構把4000億元新增資金主要用于小微企業貸款投放,適當降低小微企業融資成本,并納入MPA考核。未來央行將繼續引導金融機構加大對小微、三農、綠色、扶貧等國民經濟重點領域和薄弱環節的支持力度,從而更好地“將加快調整結構與持續擴大內需結合起來”。

      其二,社融統計口徑未全部反映全社會融資需求。盡管影子信貸在近兩年顯著收縮,但地方政府債務置換、地方政府專項債券和資產支持證券的規模迅速增長。這部分未被納入社融統計的項目也能填補一定的融資缺口。此外,隨著我國經濟轉向高質量發展階段,加之經濟增速有所下降,因而較低的貨幣信貸增速也能滿足實體經濟融資需求。

      其三,降低實體經濟融資成本的需要。此次政治局會議強調“降低企業融資、用能和物流成本”。誠然,過去一段時間以來,為推進壓縮非標和同業業務,流動性顯著收縮,銀行信貸額度較為緊張,債券發行金額也明顯提升降低。因此,有必要降低實體經濟融資成本,保障支持經濟高質量發展的融資需求。

      另外,從金融市場流動性來看,未來央行或將延續年初以來相對寬裕的流動性投放,維護流動性結構性穩定。主要是考慮如下幾個因素:

      一是金融去杠桿進入新階段。為配合資管新規落地和對沖社會融資規模的相對緊縮,監管導向開始從以“堵”為主轉向“堵梳結合”,即從收緊流動性壓縮套利空間為主轉向繼續適度收緊廣義流動性,但保持金融市場流動性總量相對穩定,緩解中小銀行流動性緊缺問題,避免監管過急過嚴導致金融風險傳染擴散。

      二是資產端回表要求銀行負債端同步擴張。此次定向降準置換MLF,可增加超額存款準備金4000億元,提高貨幣乘數,促進銀行負債端擴張。同時,還可釋放借款銀行質押給央行的利率債和高等級信用債,緩解銀行間市場流動性壓力。為降低銀行負債成本,加之存款準備金率仍有降低空間,未來或繼續采取類似操作,從源頭上放松制約銀行表內存貸款業務發展的因素。

      三是配合利率市場化進程。在已建立存款保險制度的前提下,為促進表外業務回表,利率市場化將加速,央行可能不會直接提升存款基準利率,以免沖擊存量存款定價,但會逐步放開存款利率自律上限,以達到擴張銀行負債端的目的,最終實現接軌。盡管目前銀行資產負債管理已較精細化,且部分客戶的市場化定價也較充分,存款市場化的過程也是“逐步”和“漸進”的,但仍然可能對部分中小銀行負債端的穩定性造成不利影響,而這部分銀行是服務小微、三農的重要機構。為此,有必要維護金融市場流動性合理穩定。

      此外,一季度M2同比增速降低主要受證券凈投資減少、季節性因素和財政性存款減少縮窄等短期因素的影響。隨著資管新規后續落地和宏觀審慎政策框架的進一步完善,金融體系內部去杠桿繼續推進,存量不規范項目將繼續清理整頓,證券凈投資后續仍將拖累M2,但由于新增信貸和對政府的債權穩定增長,加之降準可提高貨幣乘數,促進銀行信用派生,M2同比增速仍將回升。

     ?。ㄗ髡叨『?、王育森 中國東方資產管理股份有限公司博士后)

     

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